估值步入底部投资价值显现

发布时间：2021-01-07 23:09:42 阅读：次来源：铁矿厂家

沪市目前

估值水平如何？

我们以上证180指数为代表来探讨沪市目前的估值水平。

首先，我们从2005年以来进行历史的纵向比较。从图1中可见，估值的三个阶段性底部出现在2005年股权分置改革完成之前、2008年金融危机全面爆发后和最近一个时期，而不论市盈率还是市净率，目前上证180指数的估值水平均接近甚至达到2005年来的历史低点。以市盈率为例，今年1月5日达到最低的10.58倍，已经低于金融危机形势最严峻时期的水平（2008年11月4日PE为10.60倍），更低于股权分置改革刚开始的2005年（2005年12月6日PE为14.33倍）。我们知道，估值高通常意味着市场情绪较好，投资者对未来寄予乐观的预期，但同时，过高的估值也往往蕴含了过大的泡沫；反之，当前的低估值也就意味着较高的安全边际和较低的市场风险。

第二，我们将上证180指数与美国标普500指数和香港恒生指数进行横向比较。我们发现A股市盈率和市净率的波动远高于美国和香港市场，而且大多数时间A股估值高于美股和港股，但是有几个例外的时期。就市盈率而言，2005年下半年和2008年下半年，上证180指数的市盈率曾经低于标普500指数，反映当时市场情绪的极度悲观，但也同样处于大行情的前夕；去年四季度以来，上证180的市盈率再度低于标普500指数，今年1月上证180和标普500指数的市盈率分别为11.50倍和13.61倍。

（见图2）

怎么看待

市场估值不断下移？

不少投资者有这样的疑惑，中国的GDP增速远高于美国，但最近两年A股在不断创新低，而美股逐级走高，为什么A股的估值竟低于美股？我们知道，估值是一种主观行为，主要决定于两个因素：一是投资者对经济和公司盈利的预期，如果投资者对未来经济前景乐观，预期公司盈利有很好的增长势头，愿意为得到未来利润的分享权付出更高的价格，则给予高估值；二是考虑风险的投资成本，如果当前的资金成本很低，其他投资渠道的收益率也不高，而投资者认为股市风险不大，那么股市就具备较高的吸引力，投资者也愿意付出高估值。2008年底4万亿刺激政策之后，扭转了投资者对经济的悲观预期，而天量信贷的释放显著降低了资金成本，因此A股在全球率先反弹；但随着2009年下半年货币政策“微调”，投资者逐渐认识到中国经济由快速增长期走向结构转型期，从而经济潜在增速下降，盈利预期下调，而流动性的逐步收紧抬高了资金成本，内外部的一系列不确定性又推升了避险情绪，因此估值水平不断下移；而美国尽管在金融危机中遭受重创，但其市场经济体系已十分成熟，增长的内生性强，其经济潜在增速并没有像中国这样下一台阶，反而在多数时候还成为全球资本的避风港；因此A股市场估值重心下移，不但低于2008年金融危机时的水平，也低于美股，这是市场意志的体现，也有其合理性。

另外，去年市场估值的快速下移也反映了小盘股估值泡沫破灭的合理回归。我们知道小盘股估值通常高于大盘股，但小盘股也往往蕴含高风险，特别在经济环境不利时，小公司的风险抵御能力更弱。比如香港市场，2004~2006年小盘股的估值低于大盘股，特别到2008年金融危机全面爆发后，小盘/大盘市盈率比一度达到0.47，也就是说小盘的估值还不到大盘估值的一半。去年以来，A股也经历了小盘估值泡沫的破灭，我们看到去年小盘估值下移的速度和幅度远大于大盘股，相对而言大盘股本身估值已很低，安全边际高，从而跌幅少。（见图3）

通过以上分析，我们发现2009年下半年以来A股市场估值不断向下有其合理性，其估值中枢可能已经趋势性下移，但毕竟目前沪市的估值已经处于2005年以来的最低水平，也低于美国股市，风险已经大幅释放，投资价值在逐渐显现。

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